به رغم مطالعات فراوان صو رت گرفته در کشورهای مختلف)اعم از کشورهای توسعه یافته یا در حال توسعه) درباره رابطه بین ریسک و بازده سهام، مطالعات انجام شده در بازار سرمایه ایران در این باره انگشت شمارند . در اکثر تحقیقات بازار سرمایه )مانند رحیمی ۱۳۷۴ ؛ قائمی ۱۳۷۹؛ باقرزاده ۱۳۸۴؛ راعی وشواخی ۱۳۸۵؛ کیمیاگری ۱۳۸۵؛ فرید و دهقانی زاده ۱۳۸۷)از نسبت سود به قیمت و نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار برای تحصیل بازده های غیرعادی بازار استفاده شده است ،مضافأ اینکه ، نتایج گزارش شده در این باره با یکدیگر تضاد دارند .تحقیق حاضر کوشیده است این خلأ تحقیقاتی در ادبیات مالی کشورمان را پر کند. بنابراین چنانچه با بهره گرفتن از ابزارها یا مدل های مناسب بتوانیم متغیر های ضروری تصمیم گیری را با دقت بیشتری پیش بینی کنیم منابع مالی به گونه مناسب تر هدایت شده و بازار در جهت کارایی حرکت خواهد کرد.
تصویر درباره بازار سهام (بورس اوراق بهادار)
از آنجایی که ارزش واقعی سهام با ارزش بازاری آن یکی نبوده و در واقعیت عوامل مختلف و چه بسا ناشناخته ای روی ارزشگذاری سهام در بازار تاثیر گذارند و سبب انحراف نسبت ارزش واقعی به ارزش سهام در بازار از حالت نرمال می شوند، بنابراین برای درک بهتر عوامل موثر و نیز شناخت میزان اثرگذاری هر عامل سنجش میزان چولگی این نسبت مهم بوده و در شرایط اضطراری می تواند بسیار کمک کننده بوده و راهکارهای روشن تر بر پایه دانش کاربردی پیشنهاد و اعمال گردد (ژانگ ۲۰۱۳).
۱-۴٫اهداف تحقیق
از ویزگی های بازار سرمایه است که سرمایه گذار را نسبت به آینده سرمایه خود نگران می کند هر چند بدست آوردن عایدی بالا یک عامل مثبت و نوسانات یک عامل منفی در سرمایه گذاری است،ولی در هر حال توانایی پیش بینی بازده وقتی سهم به عنوان یک مزیت عمده برای هر سرمایه گذار تلقی می شود و آگاهی از عوامل تاثیر گذار در این پیش بینی آرزوی هر سرمایه گذار است.پژوهش های حوزه مالی توجه و علاقه طیف وسیعی از اقشار غیر دانشگاهی از قبیل سرمایه گذاران و تحلیلگران،مراجع قانون گذار مانند بورس اوراق بهادار و نهاد های نظارتی مربوط،بانک مرکزی،مدیران شرکت ها و سایر استفاده کنندگان را به خود جلب کرده است.
اهداف این تحقیق انجام یک فعالیت علمی در جهت بررسی ارتباط بین نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار و چولگی بازده سهام و بررسی امکان استفاده از نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار به عنوان متغیر جایگزین ریسک در بازار سرمایه می باشد.به این طریق خواسته ایم ابزار مناسبی برای تجزیه و تحلیل به سرمایه گذاران ارائه دهیم تا جهت منابع مالی را به صورت مناسب به گزینه های مختلف سرمایه گذاری تخصیص دهند.
۱-۵٫قلمرو تحقیق
۱-۵-۱٫قلمرو زمانی
دوره مورد تحقیق یک دوره ۵ ساله خواهد بود به این صورت که اطلاعات مورد نیاز سهام شرکت های نمونه از ابتدای سال۸۸ تا انتهای سال ۹۲ را محاسبه و نسبت ها را بر اساس این سال ها به دست می آوریم.محدود نمودن دوره تحقیق به یک دوره پنج ساله از آن جهت است تا ضمن بهره گیری از یک فاصله زمانی قابل قبول جهت آزمون فرضیات از طولانی شدن دوره تحقیق که شائبه عدم همسانی شرایط اقتصادی در دوره تحقیق را به دنبال دارد پرهیز شود.
عکس مرتبط با اقتصاد
۱-۵-۲٫قلمرو مکانی
قلمرو مکانی تحقیق شامل کلیه شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران می باشد.
۱-۵-۳٫جامعه و نمونه آماری
جامعه آماری این تحقیق شرکت های پذیرفته شده در بور س اوراق بهادار تهران است.دلیل انتخاب سهولت دسترسی به اطلاعات مالی این شرکت ها و همچنین وجود مقررات و استاندارد های تعبیه شده توسط سازمان،اطلاعات مالی این شرکت ها همگن تر و قابل اتکاتر است.نمونه مورد بررسی از شرکت های بورس اوراق بهادار تهران که از ابتدای سال ۱۳۸۸ تا پایان سال ۱۳۹۲ در بورس عضویت دارند برای انجام این کار از روش نمونه گیری مرحله ای(غربالگری) با در نظر گرفتن چند معیار گزینشی به شرح زیر انتخاب می گردند:

برای دانلود متن کامل پایان نامه به سایت 40y.ir مراجعه نمایید.

از سال ۱۳۸۸در بورس اوراق بهادار تهران پذیرفته شده باشند.

شرکت های انتخابی دارای ارزش دفتری منفی نباشند.

برای افزایش قابلیت مقایسه،دوره مالی شرکت های نمونه بایستی منتهی به پایان اسفند ماه باشد.

طی سال های مالی یاد شده تغییر فعالیت یا تغییر سال مالی نداشته باشند.

شرکت های انتخابی جز بانک ها و موسسات مالی و شرکت های سرمایه گذاری،واسطه گری مالی،شهرکت های هلدینگ و لیزینگ ها نباشد زیرا افشاهای مالی و ساختار های اصول راهبردی شرکت در آنها متفاوت است.

و در آخر خاطر نشان می شود که شرکت های اخراجی،شرکت های انتقال یافته به تابلو های فرعی،شرکت هایی که با توجه به زمان پذیرش از حداقل جلسات تاریخی مورد نیاز برخوردار نباشند از جامع آماری حذف خواهند شد.
۱-۶٫فرضیه های تحقیق
فرضیه ۱-بین نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار و چولگی بازده سهم ارتباط معنی داری وجود دارد.
فرضیه ۲-سهام هایی با نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار پایین در مقایسه با سهام هایی با نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار بالا چولگی مثبت بیشتر و یا چولگی منفی کمتری دارند.
۱-۶-۱٫متغیر های تحقیق
نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار: از تقسیم مجموع حقوق صاحبان سهام بر حاصلضرب قیمت بازار سهام در پایان هر سال و تعداد سهام عادی در دست سهامداران در همان تاریخ به دست می آید .
بازده سهام: تفاوت میان قیمت سهام در پایان دوره و ابتدای آن را با سود نقدی ، مزایای ناشی از سهام جایزه و حق تقدم جمع کرده و سپس حاصل را بر قیمت سهم در ابتدای دوره تقسیم بدست می کنیم .
۱-۷٫روش تحقیق
این تحقیق از نوع کاربردی می باشد و داده ها از نوع مشاهدات پس رویدادی می باشند.هدف از این تحقیق کاربردی بهبود تصمیمات سرمایه گذاران و شرکت ها می باشد که داده‌ها و اطلاعات اولیه با بهره گرفتن از روش‌هاى آزمایش و مشاهده گردآورى مى‌شود و با بهره گرفتن از روش‌ها و تکنیک‌هاى آمارى و معیارهاى پذیرفته شده مورد تجزیه‌وتحلیل قرار مى‌گیرد.روش تحقیق به صورت توصیفی _ همبستگی است که در آن مبانی نظری و پیشینه پژوهش از راه کتابخانه، مقاله و اینترنت جمع آوری شده و به صورت استدال قیاسی و در رد یا اثبات فرضیه های پژوهش با بکارگیری روش های آماری مناسب از استدلال استقرایی در تعمیم نتایج استفاده می شود.
۱-۷-۱٫روش گردآوری داده ها
جهت انجام این تحقیق منابع اطلاعاتی به دو دسته تقسیم می شوند؛دسته اول مربوط به ادبیات تحقیق و پیشینه آن می شود که از منابع کتابخانه ای،مجلات داخلی و خارجی و پایگاه های اطلاعاتی،مقالات و پایان نامه ها استفاده می شود،دسته دوم منابع مربوط به جمع آوری داده هاست که به سایت سازمان بورس و اوراق بهادار تهران و سامانه جامع اطلاعاتی آن و نرم افزار های طلاعات مالی از جمله رهاورد نوین و تدبیر پرداز تهیه و گردآوری می شود.هم چنین برای انجام آزمون های آماری از نرم افزار spss و جهت انجام آزمون های آماری همبستگی از روش پیرسون استفاده خواهد شد.
۱-۷-۲٫روش تجزیه و تحلیل داده ها
به دلیل اینکه متغیر های پژوهش از نوع فاصله ای بوده جهت انجام آزمون های آماری از ضریب هبستگی پیرسون استفاده می شود که نسبت به سایر روش های آماری خطای معیار کمتری دارد.
۱-۸٫محدودیت های تحقیق

عدم دسترسی به منابع اطلاعاتی منسجم

۱-۹٫تعریف واژگان کلیدی
نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار: ارزش هر دارایی را آن گونه که در ترازنامه شرکت آمده است،‌ ارزش دفتری می‌نامند. از آنجا که دارایی‌های هر سال مستهلک می‌شوند، ارزش دفتری نیز هر سال کاسته می‌شود. ارزش دفتری هر سهم به این شکل حساب می‌شود که تمام بدهی‌ها را از تمام دارایی‌ها کسر می‌کنند و آن چه به دست آمده را بر تعداد سهامی که شرکت منتشر کرده و در دست مردم است، تقسیم می‌کنند مجموع ارزش بازار کل تعداد سهام منتشر شده یک شرکت به قیمت جاری را ارزش بازار یک سهم می‌گویند.اگر این دو را به هم تقسیم کنیم [۱]BV/MV یا همان نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار به دست می آید.
بازده سهام: به مقدار درآمدی اطلاق می شود که در نتیجه سرمایه گذاری عاید سهام دار می شود. در حقیقت بازده حاصل تغییرات قیمت سهم و عواید حاصل از تغییرات سرمایه شرکت،دریافت حق تقدم خرید سهام و نیز دریافت سود تقسیمی می باشد.
چولگی: چولگی برابر با گشتاور سوم نرمال شده است. چولگی در حقیقت معیاری از وجود یا عدم تقارن تابع توزیع می باشد. برای یک توزیع کاملاً متقارن چولگی صفر و برای یک توزیع نامتقارن با کشیدگی به سمت مقادیر بالاتر چولگی مثبت و برای توزیع نامتقارن با کشیدگی به سمت مقادیر کوچکتر مقدار چولگی منفی است.(جانسون و همکاران، ۲۰۰۱)
سهام ارزشی: سهم ارزشی سهمی است که با قیمتی کمتر از ارزشی که عوامل بنیادی شرکت نشان می دهد،دادوستد می شود .در واقع بازار سهام آن ها را به طور موقت زیر ارزش ذاتی،ارزش گذاری کرده است.(هاگن،۲۰۰۱)
مدل قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای: این مدل نظریه‌ای درباره قیمت‌های تعادلی در بازار کالاهای ریسکی است که رابطه بین ریسک و بازده متوسط مورد انتظار یک سهم و یا یک سبد از سهام را بیان می‌کند .
۱-۱۰٫ساختار تحقیق
تحقیق حاضر در پنج فصل ارائه خواهد شد . در فصل اول ؛ موضوع تحقیق ، ضرورت انجام تحقیق ، اهداف تحقیق ،قلمرو تحقیق، فرضیات و روش تحقیق تشریح شد . سایر فصل ها به شرح زیر تنظیم و ارائه خواهد شد :
در فصل دوم با تشریح مبانی نظری تحقیق ، تحقیقات انجام شده که به نوعی با موضوع تحقیق در ارتباط هستند به اختصار ارائه می شود .
در فصل سوم توضیحاتی راجع به روش تحقیق و مدل های مورد استفاده در آزمون فرضیه ها ارائه شده و اهم روش های گردآوری اطلاعات مورد نیاز تحقیق و تجزیه و تحلیل و محاسبات انجام شده مطرح خواهد شد .
در فصل چهارم با بهره گرفتن از اطلاعات جمع آوری شده ، فرضیه های تحقیق آزمون می شود .
در فصل پنجم ضمن بیان خلاصه ای از موضوع تحقیق و روش تحقیق ، نتایج آزمون فرضیات تحلیل خواهد شد همچنین پیشنهادهایی که می تواند در تحقیقات آتی مورد استفاده قرار گیرد ، ارائه می شود.

فصل دوم
مروری بر ادبیات تحقیق

۲-۱٫مقدمه:
از آنجا که مطالعه و بررسی منابع مربوط به موضوع پژوهش یکی از مهم ترین بخش های هر فعالیت پژوهشی به شمار می آید، پژوهشگر بخش قابل ملاحظه ای از مدت زمان پژوهش را به شناسایی ومطالعه ی منابع موجود و مرتبط با موضوع پژوهش اختصاص می دهد.هدف نهایی هر پژوهش علمی این است که با توجه به نتایج پژوهش اطلاعات و نتایج جدیدی به دست آورده و به کمک این اطلاعات و نتایج و نیز اطلاعات و دانش موجود،بستر لازم برای انجام تحقیقات آتی و همچنین استفاده کاربردی از نتایج پژوهش فراهم شود.در گام اصلی و در راستای نیل به اهداف نهایی پژوهش به مطالعه پیشینه موضوعات مورد بررسی در پژوهش می پردازیم.از این رو در این فصل تلاش شده تا مبانی نظری پژوهش در گفتارهای زیر مورد مطالعه قرار گیرد:

گفتار اول:مبانی نظری پژوهش

گفتار دوم:مبانی نظری متغیر های پژوهش

گفتار سوم:پیشینه پژوهش

۲-۲٫مدل های پیش بینی بازده سهام
مدل های رایج برای پیش بینی بازدهی سهام شامل مدل قیمت گذاری داراییهای سرمایه ای، تئوری قیمت گذاری آربیتراژ ، مدل چند عاملی فاما و فرنچ و مدل بتای پاداشی می باشد . مطالعات تجربی که در کشورهای مختلف در خصوص عوامل موثر بر بازده سهام صورت گرفته است، نشان می دهد متغیرهای بسیاری وجود دارند که می توانند بازدهی سهام را با دقت زیادی پیش بینی کنند. برخی از این متغیرها شامل نسبت قیمت به سود نسبت (P/E)[2] ،نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام(D/E)[3] ،اندازه شرکت(size) و نسبت فروش به قیمت هر سهم (S/P)[4] ارزش دفتری به ارزش بازار سهام(BV/MV) است. ما در این پژوهش قصد داریم تا مدل ها و نسبت های حسابداری رایج به منظور پیش بینی بازده سهام را به عنوان مبانی نظری پژوهش مطرح کنیم.
حسابداری

مدل قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای[۵](CAPM)

با ارائه مدل قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای(CAPM) توسط شارپ(۱۹۶۴)،لینتنر(۱۹۶۵) و بلک (۱۹۷۷)، اولین نظریه قیمت گذاری دارایی ها در حوزه علوم اقتصادی و مالی به منصه ظهور نشست .اکنون پنج دهه از عمر CAPM می گذرد. طبق نتایج مطالعات میدانی، CAPM پرکاربرد ترین مدلی است که امروزه در حوزه های مختلف مدیریت مالی و سرمایه گذاری نظیر برآورد هزینه سرمایه سهام شرکت ها، ارزیابی عملکرد پرتفوی های مدیریت شده،عملکرد پرتفوی بورسی شرکت های سرمایه گذاری و صندوق های سرمایه گذاری مشاع ، برآورد نرخ تنزیل پروژه های سرمایه ای بلندمدت و … در عمل مورد استفاده قرار می گیرد همچنین، ا ین مدل غالب ترین مدلی است که امروزه در کتاب های درسی مدیریت مالی و سرمایه گذار ی در دانشگاه ها تدریس می شود .جذابیت مدل CAPM به این خاطر است که بین ریسک و بازده مورد انتظار دارایی ها رابطه تعادلی برقرار می سازد.مدل CAPM رابطه تعادلی بین ریسک و نرخ بازده مورد انتظار اوراق بهادار را به شکل زیر بیان می کند:
: E(Ri) نرخ بازده مورد انتظار هر ورقه بهادار ؛
: RF نرخ بازده بدون ریسک
: βi ضریب ریسک سیستماتیک ورقه بهادار
: E(Rm) نرخ بازده مورد انتظار از پرتفوی
در این مدل که به خط بازار ورقه بهادار[۶] (SML)مصطلح است، نرخ بازده مورد انتظار ورقه بهادار از دو مؤلفه نرخ بازده بدون ریسک(Rf)[7] صرف ریسک مورد انتظار ] (βi[E(Rm) – Rf تشکیل می شود. بر این اساس، در مدل CAPM صرف ریسک مورد انتظار، تابع مستقیم بتای (β) ورقه بهادار فرض شده است.. بتا(β) بیان گر شاخص “ریسک سیستماتیک ” ورقه بهادار بوده و حساسیت نوسانات بازده ورقه بهادار را در قبال نوسانات پرتفوی بازار می سنجد . به زبان آماری، بتا عبارت است از کوواریانس بازده ورقه بهادار با بازده پرتفوی بازار تقسیم بر واریانس بازده پرتفوی بازار:
بدین ترتیب، مدل CAPM نرخ بازده مورد انتظار از هر ورقه بهادار را تابع خطی ریسک سیستماتیک آن ورقه بهادار ، که با ضریب بتا (β) اندازه گیری می شود، تعریف می کند. مدل CAPM که بر پایه نظریه انتخاب پرتفوی بهینه مارکویتز(۱۹۹۵) شکل گرفته است، چنین پیش بینی می کند که پرتفوی سرمایه گذاران انفرادی از نقطه نظر ریسک (انحراف معیار( و بازده مورد انتظار، کارآ بوده و پرتفوی بازار نیز به تبع کارآ بودن پرتفوی تک تک سرمایه گذاران انفرادی، کارآ است . کارآ بودن پرتفوی بازار تلویحأ بدین معنی است که اختلاف در بازده مورد انتظار تک تک اوراق بهادار یا پرتفوی ها تنها از طریق اختلاف در بتای بازا ر آن ها قابل تبیین است؛ به عبارت دیگر، انتظار نمی رود سایر متغیرها بتوانند در تشریح بازده مورد انتظار اوراق بهادار ایفای نقش کنند. بدین ترتیب، مدل CAPM ادعا می کند که سرمایه گذار ان تنها در قبال پذیرش ریسک سیستماتیک انتظار دریافت صرف ) پاداش( را دارند و بازار در قبال پذیرش ریسک غیرسیستماتیک، به سرمایه گذار ان صرف پرداخت نمی کند . آنچه که محور اصلی ر ا تشکیل می دهد، آزمون های تجربی مد ل CAPM نیز هم مبین این نکته است که بین ریسک سیستماتیک )بتا ( و بازده مورد انتظار اوراق بهادار رابطه خطی مثبت برقرار است.
مدل CAPM سه فرضیه قابل آزمون دارد، که عبارتند از:

بین بازده مورد انتظار و ریسک سیستماتیک اوراق بهادار، که از طریق ضریب بتا اندازه گیری می شود، رابطه خطی مثبت وجود دارد و هیچ متغیر دیگری غیر از بتا بر بازده اوراق بهادار تأثیر نمی گذارد.

صر ف ریسک ناشی از ریسک سیستماتیک )بتا) مثبت است؛ به این معنی که بازده مورد انتظار از پرتفوی بازار ، بیش از بازده مورد انتظار از دارایی هایی است که با بازده بازار ارتباط ندارند.

بازده مورد انتظار از دارایی های غیرمرتبط با بازار با نرخ بازده بدون ریسک برابر است؛ و صرف ریسک بتا برابر است با بازده مورد انتظار از پرتفوی بازار منهای بازده بدون ریسک.