مروری بر ادبیات تحقیق

۲-۱- مقدمه

اصل ثابتی در فرهنگ سرمایه گذاری وجود دارد مبنی بر اینکه سرمایه از ریسک و خطر گریزان است و به سوی بازده و سود تمایل دارد. به همین خاطر است که سرمایه گذاران ریسک گریز از ورود سرمایه خود به جایی که خطر و ریسک وجود دارد یا افق نامخشصی در برابر سود و اصل سرمایه شان هست، امتناع می کنند. اما آیا می توان جایی را پیدا کرد که سرمایه گذاری در آن ریسک نداشته باشد؟ ریسک و خطر از دست دادن اصل و فرع سرمایه در همه جا هست، بعضی سرمایه گذاری ها پرخطرند و برخی کم خطر، سرمایه گذار با توجه به میزان خطر و ریسک سرمایه گذاری، انتظار سود و بازده متناسب را دارا می باشد. معمولاً سرمایه گذاران به وسیله تجزیه و تحلیل های مالی خود به دنبال بازده متناسب با توجه ریسک مربوط می باشند. در یک بازار متعارف که در آن عوامل بازار واحد اطلاعات می باشند، بازده بالا همواره ریسک بالاتری را نیز به دنبال خواهد داشت. این موضوع موجب می شود که همواره تصمیم گیری جهت سرمایه گذاری براساس روابط میان ریسک و بازده صورت گیرد و یک سرمایه گذار همواره دو فاکتور ریسک و بازده را در تجزیه و تحلیل و مدیریت سبد سرمایه گذاری های خود مدنظر قرار دهد. به عبارت دیگر، سرمایه گذاری به عنوان یک تصمیم مالی همواره دارای دو مؤلفه ریسک و بازدهی بوده که مبادله این دو ترکیب های گوناگون سرمایه گذاری را عرضه می کند. از یک طرف، سرمایه گذاران به دنبال بیشینه کردن عایدی خود از سرمایه گذاری هستند و از طرف دیگر، با شرایط عدم اطمینان حاکم بر بازارهای مالی مواجه می باشند که عامل اخیر، دستیابی به عواید سرمایه گذاری را با عدم اطمینان مواجه می سازد.
معمولاً در اقتصاد و بخصوص در سرمایه گذاری فرض بر این است که سرمایه گذاران منطقی عمل می کنند. سرمایه گذاران منطقی، اطمینان را به عدم اطمینان ترجیح می دهند و طبیعی است که در این حالت می توان گفت سرمایه گذاران نسبت به ریسک علاقه ای ندارند، به عبارت دقیقتر سرمایه گذاران ریسک گریز هستند. یک سرمایه گذار ریسک گریز[۵]کسی است که در ازای قبول ریسک، انتظار دریافت بازده مناسبی دارد. باید توجه داشت که در این حالت پذیرفتن ریسک یک کار غیرمنطقی نیست اگر چه میزان ریسک خیلی زیاد باشد، چون در این حالت انتظار بازده بالایی نیز وجود دارد. در واقع سرمایه گذاران به طور منطقی نمی توانند انتظار داشته باشند که بدون قبول ریسک بالا، بازده بالایی کسب کنند. از طرف دیگر تحقیقات انجام شده حاکی از آن است که افراد در تصمیم گیری های خود تحت شرایط ریسک، به هیچ وجه به صورت منطقی و عقلایی عمل نمی کنند. (ایزدی و همکاران، ۱۳۹۰، صص ۱۲۵ و ۱۲۶)
عکس مرتبط با اقتصاد
حال با توجه به اهمیت ریسک و بازده در تصمیمات سرمایه گذاری، عوامل موثر بر ریسک و بازده سرمایه گذاری در محصولات مالی در قالب سه دسته عوامل کلان اقتصادی، عوامل خرد اقتصادی و عوامل غیراقتصادی مورد بررسی قرار می گیرد.
امروزه با توجه به اهمیت و گسترش روزافزون بازارهای سرمایه در تجهیز و گردآوری سرمایه‌های کوچک فردی به سمت فعالیت‌های تولیدی، شناسایی رفتار سرمایه‌گذاران و متغیرهای تاثیرگذار بر قیمت و بازده سهام در این بازارها اهمیت زیادی پیدا کرده است.
تصویر درباره بازار سهام (بورس اوراق بهادار)
بدون تردید سرمایه‌گذاری در بورس، بخش مهمی از اقتصاد کشور را تشکیل می‌دهد و بدون شک بیشترین میزان سرمایه از طریق بازارهای سهام در سرتاسر جهان مبادله می‌شود و اقتصاد ملی به شدت متاثر از عملکرد بازار بورس است. همچنین این بازار هم برای سرمایه‌گذاران حرفه ای و هم برای عموم مردم به عنوان یک ابزار سرمایه‌گذاری در دسترس است. بورس از پارامترهای کلان اقتصادی وغیر اقتصادی و بسیاری دیگر از متغیرهای دیگر تاثیر می‌پذیرد، متعدد بودن عوامل مؤثر بر بازارهای سرمایه و ناشناخته بودن آنها، موجب عدم اطمینان در زمینه سرمایه‌گذاری شده است.
قسمتی از متغیرهای تاثیرگذار بر بازار سهام ناشی از اطلاعات مالی واحدهای اقتصادی است که از سیستم حسابداری این واحدها استخراج می‌شود، میزان تاثیر این اطلاعات بسیارپیچیده و تا حدودی ناشناخته است. علاوه برپیش‌بینی بازده آتی سهام به وسیله داده‌های تاریخی سری‌های زمانی ، شناسایی شاخص‌های مهم برای سطح بازده آتی سهام و ایجاد یک الگو نیز یکی از جریانات اصلی در تحقیقات مالی است. در ادبیات مالی این شاخص‌ها «عوامل ریسک» نامیده می‌شوند.
حسابداری
تلاش‌های فراوانی بر روی مدل سازی روابط ریسک و بازده صورت گرفته، محققان عوامل متعددی را که نشان‌دهنده‌ی ریسک هستند ارائه داده‌اند، از جمله معیار بتا از مدل قیمت‌گذاری دارایی‌های سرمایه­ای، مدل سه عاملی فاما و فرنچ ، معیار اندازه (فاما و فرنچ).
این مطالعات شناختی از دیدگاه‌های مختلف در مورد ماهیت ریسک بیان می‌کنند، ولی به اجماعی نرسیده‌اند که به‌درستی نشان‌دهنده‌ تمام این عوامل ریسک باشند. ارزش برخی از این عوامل هنوز در معرض تردید است. یکی از دلایل اصلی این امر این است که محققان هنگام تعریف و توضیح ریسک مالی از دید شخصی خود عمل می‌کنند و گاه بر عواملی که دارای اهمیت کمی هستند تمرکز می‌کنند. اخیراً روش‌های جدیدی برای حل مسائل با ابعاد بزرگ ایجاد شده اند. یکی از این روش‌ها الگوریتم حداقل گوشه LARS است. (عمادزاده و همکاران، ۱۳۹۰، بورس نیوز ص۱)

برای دانلود متن کامل پایان نامه به سایت tinoz.ir مراجعه کنید.

۲-۲- ارزش آفرینی مالی

بنابر گفته پیتر دراکر یکی از بزرگترین متفکران قرن بیستم، کار اصلی یک سازمان، ایجاد ارزش می باشد. در محیط اقتصادی نامطمئن امروزی، اغلب سرمایه گذاری های تجاری باید توسط بخش مالی قابل قبول باشند و به طور معمول نشان دهنده بازده سرمایه (ROI) بالا باشند. بنابراین برای متخصصان تجاری مهم است که توانایی ایجاد ارزش آفرینی واقعی را از یک بستر مالی داشته باشند.
در ارزش آفرینی مالی، نوع تصمیمات مالی بسیار حائز اهمیت است. از جمله تصمیمات سرمایه­ای، تصمیمات عملیاتی (کارایی) و تصمیمات تأمین مالی(بازده) مورد توجه است. (Perla,M.L,2005)

۲-۲-۱- کارایی

باید روش هایی برای افزایش کارایی یا بهره وری سرمایه جاری (مانند سرمایه گذاری های تجاری) پیدا نمود. اگر بشود که هزینه ها را کاهش و جریانات نقد یا بازگشت ها (مثل موجودی/ بازگشت دارایی) را افزایش داد، پس می توان سرمایه تجاری را به صورت بهره وری بیشتر استفاده نمود. این فرایند کاملاً ادامه پیدا می کند تا مطمئن شویم که هر پروژه/ سرمایه گذاری عملاً با روشی اثربخش و بهینه مدیریت می گردد. زمانی که موردی تجاری برای سرمایه گذاری تجاری در نظر است، باید فهمید که چگونه پروژه دارایی را برخواهد گرداند، کنترل هایی که در اینجا صورت می گیرد و روشی که منابع حفظ می گردند، سبب رسیدن به اهداف بودجه و برنامه زمانی می گردد. (رودپشتی و همکاران، ۱۳۹۲، ص ۳۳)
برای دستیابی به ارزش آفرینی برای سهامدار، ابتدا بایستی که افزایش ارزش بازار سرمایه، ارزش افزوده سهامدار، بازده سهامدار و بازده مورد انتظار سرمایه را تعریف نماییم. یک شرکت زمانی برای سهامدارانش ارزش ایجاد می نماید که بازده سهام دار از بازده مورد انتظار سرمایه فراتر رود. به عبارت دیگر یک شرکت در سالی ایجاد ارزش نموده است که فراتر از انتظارات عمل نماید. ارزش ایجاد شده سهامدار به صورت ذیل کمی می گردد:
(ke – بازده سهام دار) × ارزش بازار سرمایه = ارزش ایجاد شده سهامدار
ارزش ایجاد شده سهامدار را همچنین می توان به صورت ذیل محاسبه نمود:
(ke × ارزش بازار سرمایه) – ارزش افزوده سهامدار = ارزش ایجاد شده سهامدار
ارزش بازار حقوق صاحبان سهام
افزایش ارزش بازار حقوق صاحبان سهام
ارزش افزوده سهامدار
بازده سهامدار
بازده مورد انتظار سرمایه
ارزش ایجاد شده سهامدار
نمودار (۲-۱) ارزش بازار حقوق صاحبان سهام

۲-۲-۲- افزایش ارزش حقوق صاحبان سهام

ارزش بازار حقوق صاحبان سهام یک شرکت، ارزش بازار شرکت است که آن هم حاصل ضرب قیمت هر سهم در تعداد سهام می باشد. افزایش ارزش بازار حقوق صاحبان سهام در یک سال، ارزش بازار حقوق صاحبان سهام در پایان همان سال منهای ارزش بازار حقوق صاحبان سهام در پایان سال گذشته می باشد. (همان منبع، ص ۳۵)

۲-۲-۳- ارزش افزوده سهامدار

ارزش افزوده سهامدار اصطلاحی است که برای تفاوت مابین دارایی نگهداشته شده توسط سهامداران در پایان سال معین و دارایی نگهداشته شده آنان در سال گذشته به کار برده می شود. افزایش ارزش بازار حقوق صاحبان سهام – ارزش افزوده سهامدار نیست. زمانی از افزایش ارزش بازار حقوق صاحبان سهام صحبت می شود که:
– سهامداران پول پرداختی برگه های سهام جدید شرکت را تقبل نمایند
– تبدیل اوراق قرضه تضمین کننده قابل تبدیل، روی دهد
زمانی از افزایش ارزش بازار حقوق صاحبان سهام و نه افزایش ارزش سهامدار[۶] صحبت می شود که:
– شرکت به تمامی سهامداران پول پرداخت نماید (سود سهام) و زمانی که
– شرکت سهام بازار را خریداری نماید (خرید مجدد سهام)
ارزش افزوده سهام به صورت ذیل محاسبه می گردد:
ارزش افزوده سهام =
افزایش ارزش بازار حقوق صاحبان سهام
+ سود سهام پرداخت شده در طول سال
– هزینه افزایش سرمایه
+ دیگر پرداختها به سهامداران (تخفیف برارزش اسمی، خرید مجدد سهام)
– تبدیل اوراق قرضه تضمین نشده قابل تبدیل. (همان منبع، ص ۳۵ و ۳۶)
بازده سهامدار
بازده سهامدار ارزش افزوده سهامدار در یک سال تقسیم بر ارزش بازار حقوق صاحبان سهام در آغاز سال می باشد.
ارزش بازار حقوق صاحبان سهام / ارزش افزوده سهامدار = بازده سهامدار
یک روش برای محاسبه بازده سهامدار عبارت است از: افزایش در قیمت سهم به اضافه سودهای سهام، حقوق و پرداخت های دیگر (تخفیف در ارزش اسمی، پرداخت های خاص) تقسیم به قیمت سهم در آغاز سال.
بازده مورد انتظار سرمایه
بازده مورد انتظار سرمایه (هزینه سهم نیز نامیده می شود) بازدهی است که سهامداران انتظار دستیابی به آن را برای این که احساس کنند به اندازه کافی پاداش دریافت نموده اند دارند. بازده مورد انتظار سرمایه به نرخ­های بهره اسناد خزانه بلندمدت و ریسک شرکت بستگی دارند.
بازده مورد انتظار مجموع نرخ بهره اسناد خزانه بلندمدت به اضافه مقداری است که صرف ریسک شرکت نامیده شده و بستگی به میزان ریسک آن دارد.
صرف ریسک + بازده اسناد خزانه بلند مدت = بازده مورد انتظار حقوق صاحبان سهام
(نرخ بازده بدون ریسک)
ke عبارتی است که برای بازده مورد انتظار حقوق صاحبان سهام (بازده سرمایه گذاری مورد انتظار سهامدار) استفاده می گردد، همچنین به عنوان هزینه سرمایه شناخته می شود.
روش دیگر بیان این مطلب این است که بازدهی را که ما در سرمایه گذاری تضمین شده توسط دولت انتظار داریم ۱۲% می باشد. (نرخ بازده بدون ریسک) و بازدهی سرمایه گذاری در شرکت را ۲۰% انتظار داریم.
تفاوت میان ۲۰% و ۱۲% بنابر ریسک مورد انتظار در یک شرکت بوده و معمولاً صرف ریسک شرکت نامیده می شود با بیان این موضوع بعنوان یک معادله می توانیم بگوییم که (بازده مورد انتظار در سرمایه گذاری در سهام شرکت) ke مساوی است با نرخ بدون ریسک به اضافه صرف ریسک شرکت. صرف ریسک شرکت تابع ریسک مورد انتظار شرکت می باشد:
صرف ریسک شرکت + بازده اسناد خزانه = ke
۲-۲-۴- ارزش ایجاد شده سهامدار
یک شرکت زمانی برای سهامدارانش ارزش ایجاد می نماید که بازده سهامدار فراتر از هزینه سهام (بازده مورد انتظار سرمایه) گردد. به بین دیگر شرکتی در طول یک سال ایجاد ارزش می نماید که فراتر از انتظارات عمل نماید، ارزش ایجاد شده سهامدار به صورت ذیل کمی می گردد:
(ke – بازده سهامدار) × ارزش بازار حقوق صاحبان سهام = ارزش ایجاد شده سهامدار
به طوری که قبلاً دیدیم بازده سهامدار مساوی است با ارزش افزوده سهامدار تقسیم بر ارزش بازار حقوق صاحبان سهام، ارزش ایجاد شده را می توان به صورت ذیل نیز محاسبه نمود:
(ke × ارزش بازار سرمایه) – ارزش افزوده سهامدار = ارزش ایجاد شده سهامدار
در نتیجه ارزش ایجاد شده، ارزش افزوده سهام دار فراتر از انتظارات که در بازده مورد انتظار حقوق صاحبان سهام منعکس شده اند. (همان منبع، ص ۳۹)
۲-۳- نرخ بازده
نرخ بازده به عنوان یک مفهوم کلیدی در ادبیات سرمایه گذاری معیاری است که به کمک آن می توان سرعت و میزان افزایش یا کاهش ثروت سهامداران و یا ارزش شرکت را تعیین کرد. در ارتباط با مفهوم بازده هری مارکویتز معتقد است که امکان دارد تعریف بازده از یک سرمایه گذاری به سرمایه گذاری دیگر متفاوت باشد ولی در هر صورت سرمایه گذاران ترجیح می دهند بیشترین عایدشان شوند تا کمترین. فرانسیس معتقد است سرمایه گذاری را اگر نوعی از واگذاری پول تلقی کنیم که انتظار می رود پول اضافی از آن عاید شود در این صورت هر سرمایه گذاری درجه ای از ریسک را دربر خواهد داشت که مستلزم از دست دادن آن پول در زمان حال برای بدست آوردن بازده در زمان آتی است. و به طور کلی بازده عبارتست از کل عایدی یا ضرر (بازده منفی) حاصل از سرمایه گذاری در یک دوره معین که با تقسیم این مبلغ بر سرمایه ای که برای بدست آوردن در ابتدای دوره حذف شده است (رهنمای رودپشتی، جزوه منتشر شده)
۲-۴- سرمایه گذاری
از دیدگاه کلی، سرمایه گذاری به معنای مصرف پول های در دسترس برای دستیابی به پول هایی بیشتر در آینده است. به عبارت دیگر سرمایه گذاری یعنی به تعویق انداختن مصرف فعلی برای دستیابی به امکان مصرف بیشتر در آینده. (همان منبع، ص ۱۲۶)
در سرمایه گذاری دو ویژگی متفاوت و مهم وجود دارد که عبارتند از زمان و ریسک. اهمیت دو موضوع یاد شده به این علت است که در سرمایه گذاری صرف پول در زمان حا
ل صورت می گیرد و مقدار آن معین می باشد در حالی که پاداش حاصل از آن در آینده به دست می آید و معمولاً با عدم اطمینان همراه است. در بعضی مواقع ویژگی زمان غالب می گردد (مانند اوراق قرضه دولتی) و در بعضی مواقع ریسک از نظر اهمیت مقدم می باشد (مانند برگه اختیار خرید سهام عادی) و در مواقع دیگر هر دو دارای اهمیت هستند (مانند سهام عادی). (همان منبع، ص ۱۲۷)
۲-۵- انواع سرمایه گذاری