برای اولین بار در این تحقیق اثر­گذاری نرخ سپرده­های بانکی بر عملکرد سهام از لحاظ شاخص قیمتی بازار بر اساس مدل تصحیح خطا بررسی شده است. همچنین بررسی و اندازه ­گیری میزان اثرگذاری و تعادل مجدد بازار سهام با توجه به تغییرات متغیرهای کلان بازار پول را می‌توان نوآوری دیگر در این پژوهش دانست. این تحقیق علاوه بر نرخ سود بانکی، ۶ متغیر مهم دیگر از جمله رشد نقدینگی، رشد تسهیلات، بازدهی ارز، رشد قیمت نفت، رشد واقعی اقتصاد و بازدهی مسکن را مد نظر قرار داده است که از لحاظ شمول بررسی تمامی عوامل موثر بر شاخص سهام، جزء اولین تحقیقات علمی- پژوهشی در این زمینه به شمار می­رود.
تصویر درباره بازار سهام (بورس اوراق بهادار)
۱-۵ جنبه نوآوری تحقیق
۱-۶ روش شناسی تحقیق
بررسی و تعیین رابطه کوتاه­مدت و نیز نحوه و سرعت تعدیل بین متغیرهایی که رابطه بلند­مدت آنها تخمین زده شده است، حائز اهمیت است؛ چراکه بررسی نوسانات کوتاه­مدت که تعدیلات پویای مدل را نشان می­دهد، اطلاعات اقتصادی مفیدی قابل حصول است. زیرا بنگاه­های اقتصادی قادر نیستند بلافاصله نسبت به اطلاعات جدید واکنش نشان دهند و رفتار یا تصمیمات خود را تعدیل کنند. بنابراین، حالت تعادلی پایدار در کوتاه مدت به ندرت ایجاد می شود. حتی اگر پیش­بینی­ها صد­در­صد صحیح باشد، باز هزینه­ های پولی یا غیر­پولی مانع تغییر فوری می­ شود. این باعث می­ شود که مقدار جاری متغیر وابسته یعنی عملکرد بازار سهام و شاخص کل تحت تأثیر وقفه متغیر مستقل یعنی نرخ سود بانکی نیز قرار می­گیرد.
عکس مرتبط با اقتصاد
به عنوان مثال، مقدار متغیر نه تنها تحت تأثیر مستقل قرار می­گیرد، بلکه از نیز متأثر خواهد شد، چرا که بنگاه مربوطه نمی ­تواند در پایان دوره t-1 با تعدیل صددرصد، مقدار را تعیین کند. بنابراین، بخشی از اثر همچنان باقی می­ماند. از طرفی از مقدار تأخیری خود که آن هم از مقادری تأخیری متأثر می شود، تأثیر می­پذیرد. یکی از اشکال بسیار ساده مدل کوتاه­مدت عبارت است از:
(۱-۲)
در این رابطه مقدار واکنش نسبت به تغییرات را در کوتاه­مدت نشان می­دهد. مدل بلند­مدت در این رابطه به شکل زیر می­باشد:
(۱-۳)
در این رابطه مقدار واکنش نسبت به تغییرات را در بلند­مدت نشان می­دهد. در رابطه کوتاه­مدت اگر مدل به تعادل برسد و خواهد بود، بنابراین:
(۱-۴)

بنابراین، مدل بلند مدت از مدل کوتاه مدت قابل استنتاج است.
مدل کوتاه مدت را می توان با قرار دادن و به بلند مدت تقسیم کرد، اما احتمال بروز دو مشکل وجود دارد: یکی، هم خطی بین مقادیر جاری و وقفه ای یک متغیر و دیگری، نامانایی متغیرهای موجود در مدل. که وجود هر دوی این مشکلات احتمال بروز رگرسیون کاذب را افزایش خواهد داد. بنابراین، می­بایست به دنبال مدلی بود که این دو مشکل را حل کند. یعنی مدلی که بتواند نوسانات کوتاه­مدت متغیرها را به مقادیر بلند­مدت آنها ارتباط دهد، ضمن اینکه خطر رگرسیون کاذب نیز وجود نداشته باشد. برای اجتناب از این خطر، در تشکیل مدل از تفاضل های مرتبه اول استفاده می­ شود. مدل­های تصحیح خطا این نظر را تأمین می­ کنند. این مدل­ها را سارگان (۱۹۶۴) معرفی کرد و سپس انگل و گرنجر (۱۹۸۷) به شهرت رساندند.
محققین بر آن شدند که برای بررسی رابطه دو متغیر، مدلی بسازند که از مجموع عوامل بلند­مدت و کوتاه­مدت تشکیل شده باشد که بعدها به چنین مدلی، مدل تصحیح خطا (ECM)[1] اطلاق می شود. اگر در رابطه بلند­مدت اختلالی باعث شود که از مقدار بالفعلش فاصله داشته باشد، به نحوی که باشد، مدل میل دارد در حرکت خویش این فاصله را از بین ببرد و به مسیر بلند­مدت و پایدار خود برسد. بنابراین، مقدار خطا از مسیر بلند مدت در دوره گذشته است. بنابراین، مکانیسم تصحیح خطا یک فرایند تعدیل است که حرکت پویای دو متغیر را با رابطه تعادلی آنها جمع می­ کند:
(۱-۵)
در این مدل نوسانات کوتاه­مدت را توضیح می دهد و جمله تصحیح خطای داخل پرانتز تعدیل به سمت حالت پایدار را منعکس می کند. بردار نیز بردار همگرایی یکسان را نشان می­دهد و ضریب γ، اگر از نظر آماری معنادار باشد، نشان دهنده اینست که چه سهمی از تعادل y در دوره قبل، طی دوره جاری تصحیح می­ شود. این پارامتر را سرعت تعدیل می­نامند.
۱-۷ معرفی متغیرها
در این تحقیق ۷ متغیر اثر گذار بر شاخص بورس اوراق مورد بررسی قرار گرفته اند:

جهت دانلود متن کامل این پایان نامه به سایت abisho.ir مراجعه نمایید.

نرخ سود بانکی­: که عبارت است از نرخی که بابت جلوگیری از کاهش ارزش پول پرداختی در امروز و دریافتی در آینده (به دلیل ارزش زمانی پول و نرخ تورم) از وام‌گیرنده دریافت می‌شود. داده های مربوط به نرخ سود بانکی از سایت بانک مرکزی اتخاذ شده و از لگاریتم نرخ سود بانکی در فصول مختلف بهره گرفته شده است.

بازدهی ارز آزاد: که به واحدهای پولی که در کشورهای دیگر جز کشور اصلی داد و ستد شود گفته می­ شود. داده ­های نرخ ارز از سایت بانک مرکزی و لگاریتم این داده مورد استفاده قرار گرفته است.

بازدهی مسکن: که حاصل جمع آوری قیمت مسکن در هر فصل، و محاسبه لگاریتم رشد قیمت، بین سال­های ۱۳۸۱ تا ۱۳۹۲ با بهره گرفتن از سایت مرکز آمار ایران می­باشد.

رشد واقعی اقتصادی (بدون نفت): که دلالت بر افزایش تولید یا درآمد سرانه ملی دارد و با بهره گرفتن از داده ­های تولید واقعی در اقتصاد، و محاسبه لگاریتم رشد تولیدات انجام پذیرفته است.

رشد قیمت نفت: که حاصل محاسبه لگاریتم بازدهی قیمت نفت ایران در بین سال­های ۱۳۸۱ تا ۱۳۹۲ دارد.

رشد نقدینگی: نقدینگی یا به عبارت صحیح تر، حجم پول، مجموع پول و شبه‌پول است. داده ­های مورد نیاز در مورد این متغیر از سایت بانک مرکزی استخراج شده و لگاریتم رشد نقدینگی در هر فصل مورد استفاده قرار گرفته است.

رشد تسهیلات: شامل تسهیلات اعطایی بانک­ها در فواصل زمانی مورد اشاره و لگاریتم رشد تسهیلات در هر دوره می­باشد. داده ­های مورد نیاز در مورد این متغیر از سایت بانک مرکزی استخراج گردیده است.

نرم­افزار­های مورد استفاده در این تحقیق، نرم­افزار اقتصاد سنجی Eviews، نرم­افزار ره­آورد نوین به همراه محاسبه­ی داده ­های ورودی در نرم­افزار اکسل می­باشد.
۱-۸ جامعه آماری و نمونه
داده های تحقیق بر اساس داده های فصلی نرخ سود بانکی و بازدهی شاخص سهام و سایر متغیرهای اثر گذار، در یک دوره ۱۱ ساله بین سال های ۱۳۸۱-۱۳۹۲ انتخاب شده و مورد بررسی قرار گرفته اند.
۱-۹ تعریف عملیاتی واژگان کلیدی
نرخ سود بانکی: به بهای پول وام گرفته شده نرخ سود اطلاق می شود. مبلغی که در مقابل استفاده از سرمایه پرداخته یا احتساب می‏شود. این مبلغ معمولاً به صورت اندازه‌ مطلق یا به درصد سرمایه مورد بحث بیان می‏گردد.
سپرده سرمایه گذاری بلند مدت: سپرده سرمایه‌گذاری بلندمدت به سپرده های مدت داری (۱ و ۲ و ۳ و ۴ و ۵ ساله ) اطلاق می شود که به نام اشخاص حقیقی و حقوقی به صورت انفرادی یا مشترک افتتاح می­شوند. در این تحقیق از نرخ سود سپرده­ سرمایه ­گذاری بلندمدت یکساله استفاده شده است.
اوراق مشارکت: اوراق مشارکت در اصطلاح علم اقتصاد، از اوراق بهادار است که توسط دولت، شهرداری، شرکت‌های دولتی و خصوصی، برای تأمین اعتبار طرح‌های عمرانی در کشور، منتشر می‌گردد. تهیه دستورالعمل اجرایی و مقررات ناظر بر انتشار اوراق مشارکت بر عهده بانک مرکزی است. طبق دستورالعمل بانک مرکزی، اوراق مشارکت اوراق بهاداری هستند که با مجوز بانک مرکزی برای تأمین بخشی از منابع مالی مورد نیاز، طرح‌های سودآور تولیدی و خدماتی(به استثنای امور بازرگانی) در چارچوب عقد مشارکت مدنی، توسط سازمان جاری منتشر می‌شود.
شاخص بازار سهام: روشی برای اندازه‌گیری بازار سهام است. این شاخص بیانگر روند عمومی قیمت سهام همه شرکت‌های پذیرفته در بورس اوراق بهادار است. طبق فرمول طراحی شده تغییر قیمت شرکت‌های بزرگتر که در عین حال سرمایه بیشتری نیز دارند بر نوسان شاخص تاثیر بیشتری می‌گذارد. در هر بازار اوراق بهاداری می‌توان بنا بر احتیاج و کارایی شاخص ­های زیادی را تعریف و محاسبه نمود.
مدل تصحیح خطا: مدل تصحیح خطا مدل سری زمانی چندگانه است که به طور مستقیم سرعتی را که در آن یک متغیر وابسته Y پس از تغییر در یک متغیر مستقل به تعادل باز می‌گردد را، برآورد می­ کند. ساختار اساسی ECM به شکل زیر است:
Yt = + Xt-1 – ECt-1 + t (1-6)
که در آن EC جزء تصحیح خطا از مدل است و نشان دهنده آن است که چه سهمی از تعادل y در دوره قبل، طی دوره جاری تصحیح می‌شود؛ این پارامتر را سرعت تعدیل می‌نامند.
۱-۱۰ جمع­بندی
بخش مالی اقتصاد هر کشور تأمین کننده منابع مالی و فعالیت‌های حقیقی اقتصادی محسوب می‌شود و بازار اوراق بهادار به عنوان یکی از ارکان آن نقش بسزایی در توسعه اقتصادی ایفا می­ کند. درصد بالایی از ارزش بازار سرمایه کشور به صنعت بانکداری اختصاص یافته و از آنجایی که سود سپرده­های بانکی همواره به عنوان جایگزین سرمایه ­گذاری در بازار مطرح بوده است بر آن شدیم تا تأثیر نرخ سود در بازار پول بر عملکرد بازار سهام را بررسی نماییم.
هدف از این تحقیق، بررسی تأثیرات کوتاه­مدت و بلند­مدت تغییر نرخ سود بانکی بر شاخص بازار سهام و تعیین دوره زمانی جهت نیل به تعادل بلند­مدت می­باشد و به­منظور آزمون فرضیات تحقیق مبنی بر این­که کاهش نرخ سود بانکی در کوتاه­مدت باعث افزایش شاخص بازار می­گردد و آیا این افزایش اثر خود را در بلندمدت از دست می­دهد، از مدل­های تصحیح خطا و الگوهای VAR و VECM استفاده کرده­ایم.
۱-۱۱ ساختار تحقیق
وضعیت بازار سرمایه در هر کشور، نمادی از وضعیت اقتصادی حاکم بر آن کشور می­باشد، زیرا بازار سرمایه تحولات اقتصادی را به سرعت رصد می­ کند و نسبت به آن عکس­العمل نشان می­دهد. بازار بورس اوراق بهادار که خود بخش بزرگی از بازار سرمایه را تشکیل می­دهد، به شدت از این تحولات اثر می­پذیرد. در این تحقیق نیز سعی شده است تأثیرات نرخ سود بانکی به همراه سایر متغیرهای اقتصادی بر روی شاخص بازار سهام مورد بررسی قرار گیرد.
در فصل دوم تحقیق به دو بخش ادبیات موضوعی و پیشینه تحقیق تقسیم شده است. در بخش اول پس از مقدمه مفهوم سرمایه-گذاری و بورس، تبیین مفهوم آن، اهمیت و مکانیزم­ های بازار سرمایه شرح داده شده است، در ادامه ضمن بررسی بازار پول و متغیر مهم آن یعنی نرخ سود سپرده­ کوتاه­مدت بانک­ها، رابطه بین این دو متغیر مورد بررسی قرار می­گیرد. در بخش دوم به پیشینه تحقیق در دو بخش خارجی و داخلی اشاره می­ شود.
فصل سوم روش­شناسی تحقیق است که به بیان جامعه آماری، نمونه آماری، روش جمع آوری اطلاعات، روش­ها و فنون آماری مورد استفاده و نرم افزار­های مورد استفاده در اجرا و تجزیه و تحلیل تحقیق می ­پردازد.
در فصل چهارم به تجزیه و تحلیل داده ­های تحقیق پرداخته می­ شود. ابتدا توصیف متغیر­های تحقیق ارائه شده و به بررسی مانایی متغیرها اقدام شده­است. سپس با بهره گرفتن از الگوی خودرگرسیون برداری (VAR) به بررسی رابطه کوتاه­مدت میان متغیرهای تحقیق و شاخص کل بورس اوراق بهادار پرداخته می­ شود. در ادامه، با بهره گرفتن از روش تصحیح خطای برداری سرعت تعدیل کوتاه­مدت به بلندمدت تعیین گردیده است. در نهایت، با بهره گرفتن از توابع عکس­العمل آنی اثر شوک متغیرها مورد بررسی قرار گرفته و با به کارگیری روش تجزیه واریانس متغیرهایی که بیشترین اثرگذاری را بر شاخص کل سهام دارند مشخص گردید.
در فصل پنجم نیز خلاصه­ای از تحقیق بیان شده و به یافته­ های تحقیق و همچنین پیشنهاداتی برای تحقیقات آتی اشاره می­ شود.
فصل دوم
ادبیات و پیشینه تحقیق
۲-۱ مقدمه
در نظام‏های بانکداری متداول استفاده از نرخ سود به عنوان یک ابزار سیاست پولی مؤثر مورد توجه قرار گرفته است. متغیر نرخ سود یکی از متغیرهای مهم اقتصادی است که به عنوان هزینه سرمایه از دیدگاه سرمایه‏گذار و هزینه فرصت پول از دیدگاه سپرده‏گذار محسوب می‏شود و از این رو نیروهای موجود در بازار سرمایه نرخ تعادلی سود را تعیین می‏ نمایند. در نظام بانکداری غیر ربوی، بانک­ها به عنوان وکیل سپرده‏گذار منابع حاصله را به صورت اعطای تسهیلات به متقاضیان پرداخت نموده و مطابق با قراردادهای منعقده سهم خود را از سود دریافت و به سپرده‏گذار عودت می‏دهند لذا در این نظام، تعیین نرخ سود به بازدهی فعالیت­های اقتصادی بستگی دارد که این نرخ نیز در حمایت از بخش­های مختلف اقتصادی تغییراتی در آن صورت می‏گیرد که به تبع آن آثار و پیامدهایی در اقتصاد کشور به جای می‏گذارد.
۲-۲ مبانی نظری تحقیق
نرخ بهره از دیرباز مورد بحث و مجادله بوده است. فیلسوفان، رهبران مذهبی و اصلاحگران اجتماعی هر یک به نوعی مزایا و معایب نرخ بهره را طرح نموده‏اند.
تصویر درباره جامعه شناسی و علوم اجتماعی
قبل از دوران کلاسیک در قرن ۱۷ و ۱۸، نظریه مرکانتلیست‏ها در مورد نرخ بهره چنین بود که این نرخ، به پول تعلق می‏گیرد نه به سرمایه. مرکانتلیست­ها معتقدند نرخ بهره به عنوان قیمت پول توسط عرضه ذخایر اندوخته شده تعیین می‏شود. نیم قرن بعد هیوم در سال ۱۷۵۲ در رساله سیاسی خود مطرح نمود که نرخ بهره توسط عرضه و تقاضای سرمایه تعیین می‏شود. برخلاف مرکانتلیست­ها که معتقدند فراوانی حجم پول منجر به کاهش نرخ بهره می‏شود. هیوم معتقد بود افزایش در حجم پول تأثیر چشمگیری بر افزایش سطح قیمت­ها در اقتصاد ندارد و عرضه سرمایه بستگی به پس‏اندازهایی دارد که خود تابع عادات و رفتارهای مصرفی است (فاما[۲]، ۱۹۸۱)
به اعتقاد کلاسیک­ها عوامل پولی نقش اساسی در تعیین نرخ بهره کوتاه­مدت و بلندمدت دارد. بسیاری از کلاسیک­ها نظیر استورات میل معتقد بود که متغیرهای پولی در بلندمدت عامل تعیین نرخ سود نمی‏باشد و حجم بیشتر یا کمتر پول در بلندمدت فاقد تأثیر‏گذاری لازم بر نرخ بهره است. کلاسیک­ها براساس نظریه غیرپولی نرخ بهره معتقدند جریان متغیرهای واقعی در قالب عرضه پس‎انداز و تقاضای سرمایه‏گذاری بر نرخ بهره اثر می‏گذارد.
فریدمن معتقد است که عرضه و تقاضای پول تعیین کننده درآمد ملی، و ثبات در عرضه پول، میزان بیکاری را در سطح تعادلی خود حفظ کرده و هرگونه تغییری در عرضه پول موجب تغییر ارزش اسمی تولید ناخالص ملی می‏شود. فریدمن بر موجودی واقعی تأکید کرده و معتقد است که افزایش در قدرت خرید واقعی سبب می‏شود تا افراد افزایش قدرت خرید خود را صرف خرید زمین، خانه، یخچال، اتومبیل، طلا و سایر کالاهای دیگر کنند.
با توجه به توضیحات و نظریات فوق، نرخ بهره و اثر گذاری آن بر بازار سهام از دو جنبه قابل بررسی است:
نخست: از دیدگاه شرکت­ها با توجه به اینکه نرخ بهره (سود) به عنوان یکی از عناصر تشکیل دهنده سودآوری شرکت­ها در صورت سود و زیان می­باشد و این نرخ در تعیین ساختار بهینه سرمایه و هزینه تأمین مالی آن نقش بسزایی را ایفا می­ کند.
دوم: از دیدگاه افراد (تقاضا کنندگان) می­باشد؛ چرا که سود سپرده بانکی همواره به عنوان جایگزین سرمایه‌گذاری در بازار سرمایه مطرح بوده است و با افزایش سود بانکی، بخشی از سهامداران با درجه ریسک‌گریزی بالاتر، سرمایه خود را از بازار سرمایه خارج کرده و سرمایه‌گذاری در بانک و کسب سود بدون ریسک را بر کسب سود توأم با ریسک از طریق خرید و فروش سهام ترجیح می‌دهند که منجر به خروج نقدینگی از بازار سرمایه و کاهش ارزش بازار می‌شود.
۲-۳ نرخ بهره و ساختار سرمایه شرکت­ها
۲-۳-۱ مفهوم و نقش بهره بانکی
بهره، بهایی است که برخی برای استفاده موقت از سرمایه دیگری می‌پردازند. برای بازپرداخت وام، قرض گیرنده مجبور است اصولا علاوه بر اصل منابع وام، بهره نیز بپردازد.
بهره غرامتی[۳] است که شخصی برای انصراف موقت از حق خرج کردن پول خود دریافت می‌دارد. بدون بهره (سود) هیچ یک از وام‌دهندگان پولی به کسی قرض نمی‌دهند و یا به طور موقت دست از حق خرج کردن پول خود برنمی‌دارند و پس‌انداز کنندگان با در نظر گرفتن سود، خرج کردن پس‌انداز خود را به تعویق می‌اندازند (اپس[۴]، ۱۹۷۶).
از منظر وام‌دهنده بهره غرامتی است که وام‌دهنده در مقابل تورم و یا افزایش قیمت‌ها به دست می‌آورد.
قیمت‌ها سالانه بالا می‌روند و بنابراین وام‌دهنده بهره­ای را دریافت می‌کند تا غرامتی برای قدرت خرید از دست رفته خود از زمان اعطای وام باشد. بهره همچنین به عنوان پوشش ریسک در نقش غرامت به وام دهنده پرداخت می‌شود. یکی از انواع ریسک‌ها آن است که کسی نمی‌داند قیمت‌ها در دوره اعطای وام تا چه اندازه افزایش خواهند داشت. ریسک دیگر آن است که امکان دارد وام گیرنده اصل پول را به موقع و یا اصلا نپردازد. برای وام‌دهنده‌ای هم‌چون بانک، بهره هزینه‌های تداوم فعالیت تجاری، از جمله هزینه‌های مراحل وام را پوشش می‌دهد و همچنین بهره سود مورد نیازبرای ادامه کار را فراهم می‌کند.
بهره درآمدی برای کسانی است که به طور موقت پولشان را در اختیار دیگران قرار می‌دهند زمانی که پولتان را در یک حساب بانکی قرار می‌دهید یا اوراق قرضه پس‌اندازمی‌خرید شما درآمد بهره دریافت می‌‌کنید. بهره برای وام‌گیرندگان هزینه است. اگر نتوانید در پایان هر ماه صورت حساب کارت اعتباری خود را بپردازید از شما سود دریافت می‌شود. خرید خانه یا انجام یک فعالیت تجاری و یا سرمایه‌گذاری در یک کارگاه شما را مجبور به پرداخت بهره وام می‌کند (ماکسیچ[۵]، ۲۰۰۰).
بهره معیاری برای اندازه‌گیری هزینه نگهداری پول است. نرخ بهره‌ای که شما می‌توانید بابت قرض دادن پول خود به دست بیاورید هزینه نگهداری پول شماست که به طرق مختلف از جمله به صورت نقد نگهداری آن می‌تواند هیچ گونه عایدی نداشته باشد (کارپف[۶]، ۱۹۸۷).
اقتصاددانان عنوان «هزینه- فرصت» را برای اشاره به آن‌چه شما با انتخاب یک راه مشخص از دست می‌دهید، به کار می‌برند. با نگهداری پول شما بهره‌ای را که می‌توانستید به دست بیاورید از دست می‌دهید بنابراین نرخ بهره هزینه – فرصت نگهداری پول را اندازه می‌گیرد.